建立小额证券发行的豁免制度符合立法上普遍和例外的立法逻辑，同时也是顺应互联网金融发展所趋

　　众筹模式在慈善、艺术创作、互助、创业募资等多个领域具有实际运用价值，该模式引入国内后，近年来发展较快。但因众筹模式具有向社会公开募资的性质，因而与国内现有金融监管规定存在一定的冲突，特别是股权众筹领域受制于证券法关于公开发行的管制，其合法性存在一定的疑问。股权众筹对于促进创业和中小企业融资有着积极意义，其募资方式正逐步得到社会的认同。有关股权众筹监管问题，近日，国务院总理李克强主持召开国务院常务会议首次提出“开展股权众筹融资试点”。

　　股权众筹是创业者进行创业募集资金的一种良好方式。融资人主要是通过互联网在线上公开发布融资项目资料，通过发售股权从而获取资金，投资人根据获取的项目资料作出是否投资的判断，具有向社会公开募资和融资金额较小的特点。由于融资方的股权发售是面向社会不特定对象进行销售，尤其是募股资料放置于互联网上，即构成了当前证券法所规定的公开发行行为，需要获得证监会的核准，而不论其股东人数是否超过200人以上，因此股权众筹的发展受到法律的制约。

　　我国证券法第十条对公开发行证券的定义过于宽泛，立法时未考虑例外情形。第十条规定，“有下列情形之一的，为公开发行：（一）向不特定对象发行证券；（二）向累计超过200人的特定对象发行证券”。公开发行需要由国务院授权的监督管理机构予以核准，而该核准的门槛很高，相当于申请首次公开发行，即通常所说的公司上市。现行证券法在公开发行立法规制上采取了一刀切的模式，未考虑例外情形，如小额发行、慈善发行等国外通常予以一定程度豁免。

　　从现有的股权众筹项目看，融资方多是初创企业，具有融资金额小，融资项目数量多的特点。证券监管机构如果对这些股权众筹项目进行审核，首先是执法成本太高，耗费大量人力物力；其次，小额股权众筹企业多是初创企业，不具备申请公开发行的发行条件和相应的财务实力；最后，股权众筹项目的投资人单笔投资金额也较小，即使项目失败也不会产生较大的社会危害。因此，豁免小额众筹发行既有利于降低监管机构的执法成本，又有利于繁荣股权融资市场，使之成为多层次资本市场之重要组成部分，促进创业，保护和促进中小企业的发展。

　　在证券法修订中建立小额证券发行豁免制度符合我国当前的资本市场现状，也是发展互联网金融的重要措施，具有较强的现实意义。至于小额融资豁免的具体金额可以根据当前众筹项目的融资情况，由立法机关调查研究后再予以确定。

　　小额证券发行豁免只是豁免了发行审核程序或者说注册程序，并不意味着不予以监管。监管机关还应该对众筹项目的信息披露方式予以管理，通过对众筹平台的监管，要求众筹平台建立相应的众筹项目信息披露规范指引，使众筹项目达到必要的信息披露底限，使投资者具有获得作出投资决策判断的基础信息。

　　小额证券发行豁免并不豁免其法律责任。股权众筹项目融资人若构成发行欺诈的，融资人同样需要承担发行欺诈的法律责任。股权众筹融资人在信息披露上若有虚假陈述，构成欺诈的，则需要承担相应的法律责任，但对于项目本身的投资风险造成项目失败的，则不应属于发行欺诈范围。建立相应的法律责任追究，有利于敦促融资人谨慎发起众筹，并谨慎地进行信息披露，从而有利于促进股权众筹市场的健康发展。

　　综上，建立小额证券发行的豁免制度符合立法上普遍和例外的立法逻辑，同时也是顺应互联网金融发展所趋。通过监管机构加强对众筹平台的监管，融资项目的信息披露指引和发行欺诈的责任追究等措施来规范众筹行为，从而使众筹得以健康发展，促进中小企业发展。（作者单位：中国人民大学法学院）